资产专用性、淘汰落后产能政策与上市公司资本投资(2)

　　（三）进一步的分析
　　表4的第（1）和（2）列，分别以淘汰落后产能政策所属行业的上市公司子样本、非淘汰落后产能政策所属行业的上市公司子样本进行回归分析。在淘汰落后产能政策所属行业子样本中，资产专用性Sifix系数不显著；而在非淘汰落后产能政策所属行业子样本中的Sifix系数，在1%水平显著为正，从而进一步验证了假设3，即淘汰落后产能政策降低了拥有较高资产专用性的政策所属行业企业的资本投资。
　　本文根据北京师范大学科学发展观与经济可持续发展研究基地等（2011）中，有关省级政府环境政策支持度的2009年度排名，将总样本划分为企业总部所在地地方政府环境政策支持度排名前十五名省份（环境政策支持度高）和后十五名省份（环境政策支持度低）两个子样本，分别在表4的第（3）和（4）列中进行回归分析。在所在地政府环境政策支持度高的企业样本中，Sifix与Lagind的交互项系数依然显著为负，而在所在地政府环境政策支持度低的企业样本中则不再显著，表明地方政府高强度地执行中央的环境政策，是拥有较高资产专用性的淘汰落后产能政策所属行业企业，减少投资的制度基础，从而验证了假设4。
　　五、研究结论
　　本文以2008年到2011年工业企业上市公司为总样本，以Tobin（1969）的投资支出——投资机会扩展模型为基础，考察了资产专用性与淘汰落后产能政策对上市公司资本投资的影响。研究发现，淘汰落后产能政策对政策所属行业企业的资本投资有着推动作用；但因淘汰落后产能政策对专用性资产清算价值的负面冲击和投资不可逆风险的加大，在一定程度上抑制了拥有较高资产专用性的政策所属行业企业的投资，这种情况在公司所在地地方政府环境政策支持度高的地区表现明显。
　　本文的政策意义在于：（1）中央环境规制政策的制定，需要考虑规制政策对行业集中度提高的影响以及我国现有经济增长方式的特点，进而对诱发企业资本投资的政策后果。本文的研究发现淘汰落后产能政策促进了政策所属行业企业的投资，表明现有的政策并没有有效地促进经济结构转型优化，反而可能形成环境规制越严格，重污染行业企业投资规模越大的恶性循环局面。（2）尽管尾端治理依然是环境治理的手段，但清洁生产（包括循环经济）拓宽了环境保护的视野，促进了变尾端治理为生产全过程各环节的全方位管理，具有更高的效率，这也是近年来世界各国推行清洁生产的主要原因。但清洁生产需全流程地设计生产环节和工艺，对专用性资产的依赖程度较高。而本文的研究发现，淘汰落后产能政策抑制了拥有较高资产专用性的政策所属行业企业的投资。因此环境规制政策应在制度设计上，有效地激励和保障高资产专用性企业的投资，进而提高为实现节能减排目标的企业生产技术含量。（3）地方政府不同的环境政策支持度对淘汰落后产能政策所属行业企业的投资影响存在着差异，表明中央政府环境规制政策在不同地区的政策效果将有所不同，可能会对节能减排目标的实现产生负面的影响。为此需设计中央政府与地方政府在节能减排目标上的利益共享机制，以保障中央政府环境规制政策在地方政府层面中得以切实有效落实。
　　参考文献：
　　[1]Collis，D.J.，andMontgomery，C.A.CorporateStrategy：ResourcesandtheScopeoftheFirm[M].TheMcGraw-HillCompanies，1997.
　　[2]Shleifer，A.，andVishny，Robert.LiquidationValuesandDebtCapacity：AMarketEquilibriumApproach[J].JournalofFinance，1992，47（4）：1343-1366.
　　[3]Benmelech，E.AssetSalabilityandDebtMaturity：EvidencefromNineteenthCenturyAmericanRailroads[J].ReviewofFinancialStudies，2009，22（4）：1545-1583.
　　[4]Ortiz-Molina，H.，andPhillips，G.AssetLiquidityandtheCostofCapital[J].JournalofFinancialandQuantitativeAnalysis，2013，Forthcoming.
　　[5]李青原，王永海.资产专用性与公司资本结构[J].会计研究，2006，（7）：66-71.
　　[6]Almeida，H.，Campello，M.，andHackbarth，D.LiquidityMergers[J].JournalofFinancialEconomics，2011，102（3）：526-558.
　　[7]方明月.资产专用性、融资能力与企业并购——来自中国A股工业上市公司的经验证据[J].金融研究，2011，（5）：156-170.
　　[8]梁东黎.转轨期企业落后产能的淘汰机制研究[J].江海学刊，2008，（5）：64-70.
　　[9]周一虹，芦海燕.我国上市公司重污染行业投资回报率高吗？——基于我国A股上市公司1990—2007年经验数据的实证研究[J].科学经济社会，2011，（1）：65-72.
　　[10]Tobin，J.AGeneralEquilibriumApproachtoMonetaryTheory[J].JournalofMoney，Credit&Banking，1969，1（1）：15-29.
　　[11]Klein，G.A.VerticalIntegration，AppropriableRentsandtheCompetitiveContractingProcess[J].JournalofLawandEconomics，1978，21（2）：297-326.
　　[12]Millimet，D.L.，Roy，S.，andSengupta，A.EnvironmentalRegulationsandEconomicActivity：InfluenceonMarketStructure[J].TheAnnualReviewofResourceEconomics，2009，1（1）：99-118.
　　[13]王小鲁，樊纲，刘鹏.中国经济增长方式转换和增长可持续性[J].经济研究，2009，（1）：4-16.
　　[14]Caballero，R.J.OntheSignoftheInvestment-UncertaintyRelationship[J].AmericanEconomicReview，1991，81（1）：279-288.
　　[15]Li，H.，andZhou，L.A.PoliticalTurnoverandEconomicPerformance：TheIncentiveRoleofPersonnelControlinChina[J].JournalofPublicEconomics，2005，89（9）：1743-1762.
　　[16]钱水苗.政府环境责任与《环境保护法》的修改[J].中国地质大学学报（社会科学版），2008，（2）：49-54.
　　[17]北京师范大学科学发展观与经济可持续发展研究基地，西南财经大学绿色经济与经济可持续发展研究基地，国家统计局中国经济景气监测中心.2011中国绿色发展指数年度报告——省际比较[M].北京：北京师范大学出版社，2011.
　　[18]Chen，S.S.，Zheng，T.，S.，andWu，D.GovernmentInterventionandInvestmentEfficiency：EvidencefromChina[J].JournalofCorporateFinance，2011，17（2）：259-271.
　　[19]Bushman，R.，Piotroski，J.，andSmith，A.CapitalAllocationandtimelyAccountingRecognitionofEconomicLosses[J].JournalofBusiness，FinanceandAccounting，2011，38，（1/2）：1-33.
　　[20]Williamson，O.E.CredibleCommitments：UsingHos-tagestoSupportExchange[J].AmericanEconomicReview，1983，73（4）：519-540.
　　[21]Masten，S.E.，Meehan，J.W.，andSnyder，E.A.TheCostsofOrganization[J].JournalofLaw，Economics，andOrganization，1991，7（1）：1-25.
　　[22]Morill，C.，andMorill，J.InternalAuditorsandtheExternalAudit：aTransactionCostPerspective[J].ManagerialAuditingJournal，2003，18（6-7）：490-504.
　　[23]Fazzari，S.，Hubbard，R.G.，andPetersen，B.C.FinancingConstraintsandCorporateInvestment[J].BrookingPapersonEconomicsActivity，1988，45（1）：141-195.